Why Fund Economics Need Overconfident Founders

Power-Law-Fondsökonomie setzt eine Population von Gründern voraus, die ihre Erfolgswahrscheinlichkeit systematisch überschätzen. Ohne diese Überschätzung kollabiert die Population, die Suche nach Outliers stoppt und das Modell funktioniert nicht. Das Rekrutierungsumfeld ist kein Marketing-Zufall, sondern tragend.

Ein typischer Frühphasen-Venture-Fonds tätigt etwa 25 Investments. Die meisten werden weniger zurückzahlen als das eingesetzte Kapital. Einige werden zwischen ein- und dreifach Kapital zurückzahlen. Eine kleine Zahl wird zehnfach oder mehr zurückzahlen. Die Renditen des Fonds an seine LPs hängen fast vollständig davon ab, ob ein oder zwei dieser Investments extreme Outliers waren.

Das ist kein Bug und kein Zeichen schlechter Urteilsfähigkeit. So sehen Renditen einer Venture-Klasse aus, wenn die zugrunde liegende Verteilung dem Power Law gehorcht statt der Normalverteilung. Die Mathematik ist auf Fondsebene gut belegt (Kauffman Foundation 2012, Cambridge Associates Pooled Data, Horsley Bridge Sample Analysis) [STARK]. Was aus dieser Mathematik in drei Schritten folgt, ist der Gegenstand dieses kurzen Texts.

Schritt eins: Fonds müssen das bloß-Gute ablehnen

Ein Unternehmen, das plausibel das Dreifache des Kapitals zurückzahlen wird, ist gut für seine Gründer, gut für seine frühen Mitarbeiter und gut für das ihm zugeordnete LP-Kapital, beurteilt nach eigenen Maßstäben. Aber es kann nicht der Outlier sein, den der Fonds braucht. Aus Sicht des Fonds ist Partnerzeit, die in einem zuverlässig dreifachen Unternehmen verbracht wird, Partnerzeit, die nicht für die Suche nach dem seltenen hundertfachen Unternehmen aufgewendet wird. Der Fonds lehnt das bloß-Gute also systematisch zugunsten des spekulativ-Großen ab. Das ist kein Fehler. Es ist die korrekte Reaktion des Fonds auf seine eigene Ökonomie.

Schritt zwei: Gründer müssen den Fonds davon überzeugen, sie seien der Outlier

Ein Gründer, der einen Fonds pitcht, kann nicht erfolgreich sein, indem er zutreffend einräumt, dass sein Unternehmen aller Voraussicht nach zu den 24 von 25 gehören wird, deren Renditen unter dem eingesetzten Kapital bleiben. Er muss glaubwürdig beanspruchen, in der oberen Spitze zu liegen. Der Selektionsmechanismus belohnt Selbstvertrauen in die eigene Outlier-Eigenschaft. Gründer, die sich als solche präsentieren, werden finanziert; Gründer, die sich als bloß-gut präsentieren, nicht.

Hier erreicht die Fondsmathematik den einzelnen Gründer. Die Mathematik an der Spitze des Trichters hat sich, sobald sie beim Gründer ankommt, in die Anforderung verwandelt, dass der Gründer jene Art Mensch sein muss, der glaubt, der Outlier zu sein. Nicht die Art, die das insgeheim vermutet, sondern die Art, die diesen Glauben so verinnerlicht hat, dass er ihn unter anhaltender Prüfung performen kann.

Schritt drei: Die Population muss groß genug sein, um sie zu finden

Damit Fonds ihre Outliers finden, muss die Population der pitchenden Gründer groß sein. Damit die Population groß bleibt, muss das umgebende Rekrutierungsumfeld rund um das Venture-System — die sichtbaren Erfolgsgeschichten, das Gründer-Heldennarrativ, die kulturelle Form, in der Unternehmertum dargestellt wird — viele Menschen davon überzeugen, dass sie der Outlier sein könnten.

Das System braucht viele, die es versuchen, um die wenigen zu finden, die Erfolg haben. Die meisten Versuche werden keinen Erfolg haben. Die Mathematik an der Spitze des Trichters funktioniert nicht ohne die Population am unteren Ende, die glaubt, sie könne es schaffen. Das Rekrutierungsumfeld ist jener Teil der Fondsökonomie, der auf die Population angehender Gründer wirkt — bevor irgendein Fondspartner sie trifft.

Was daraus folgt

Keiner der drei Schritte verlangt schlechten Glauben von einem einzelnen VC. Jeder ist lokal rational. Das Aggregat der drei ist ein System, das Gründer systematisch dafür belohnt, ihre persönliche Erfolgswahrscheinlichkeit zu überschätzen, und das ein Rekrutierungsumfeld unterhält, das genau jene Überschätzung erzeugt, die es dann belohnt.

Was an theheld.ai aus genau dieser Spannung herausgelesen werden kann, ist es nicht das, wofür ein Fonds-Partner selektiert. Was die Finanzierungsstufe belohnt, ist nicht Überzeugung an sich, sondern performbare Überzeugung — die Fähigkeit, eine Geschichte vor einem Partner unter anhaltender Prüfung zu halten und sie überleben zu lassen. Die Schwesterpublikation theheld.ai öffnet mit dem Gegenbeispiel: ein Gründer, der nach zwei gescheiterten Unternehmen durch einen Londoner Park geht, sagt das einzige Wort so als Antwort auf die Bemerkung, dass andere bereits tun, was er tun will. Dieses Wort, in dieser Stimme, reichte, um einen Scheck zu bewegen. Es ist nicht die Art von Signal, auf die ein Fondspartner selektiert, und es ist nicht die Art von Signal, die das Rekrutierungsumfeld verstärkt. Der Punkt ist nicht, dass das eine richtig und das andere falsch wäre. Der Punkt ist, dass die Mathematik an der Spitze des Trichters auf die erste Art von Signal selektiert und nicht auf die zweite, und dass das öffentliche Bild davon, wie ein Gründer aussieht, entsprechend geformt wird.

Gründer, die die Überschätzung nicht haben, können nicht finanziert werden. Gründer, die sie haben, irren sich tendenziell, im Erwartungswert, über sich selbst — weil die Vergleichsdaten auch für sie gelten. Die Wohlfahrtskosten dieses Irrtums tragen sie individuell. Das Aggregatergebnis — die Technologien, die Beschäftigung, die diffusen Gewinne, die das längere Behandlungsstück der Frage verteidigt — hängt davon ab, dass eine Population von Individuen sich, im Erwartungswert, über sich selbst irrt.

Das ist es, was die Fondsökonomie erzwingt. Kein moralisches Urteil über irgendjemanden in der Kette. Eine Beschreibung dessen, was die Kette produziert, wenn jedes Glied korrekt auf seine eigenen Anreize reagiert.